債券市場搖擺不定的預期出現了轉折。先是5月份固定資產投資等經濟增長數據偏弱，而后央行公布的社會融資增速下滑、信貸增長不及預期。雖然貨幣增速和社會融資增速下降源自于強監管去杠桿導致的信用緊縮，但信用緊縮無疑會傳導并抬升經濟邊際下行的壓力。經濟增長邊際走弱的預期和偏向于緊縮信用而寬松貨幣的貨幣政策預期穩定了債券多頭的信心。更重要的是在“央行超級周”，美聯儲一如預期加息25個基點，中國央行未如市場預期般跟進調升公開市場操作利率，反而增大了公開市場操作凈投放流動性的力度。“未加息等同于降息”助燃了債券市場交易性做多熱情，貨幣政策邊際寬松和經濟下行預期聯手驅動債券收益率曲線平坦化下行。

中長期不確定性增強助推中長端債券收益率下行。交易性多頭頭寸的建立是市場基于貨幣政策邊際寬松和經濟增長邊際下行的預期出現的博弈收益“搶跑”，因此才會出現10年期國債收益率下行幅度大于5年期國債收益率的情況。加之當前“風格紊亂”且多變的風險資產市場波動性驟然隨著中長期不確定性提高，基于規避風險資產的避險和基于博弈利率下行的交易繼續驅動資金向債券市場流動。在風險偏好情緒和基本面預期出現共振的情況下，債券市場不期然來到4月中旬以來的關鍵位置。

4月18日以來，債券市場步入震蕩階段，這一震蕩位置恰好是2017年二季度至三季度長達半年時間的密集成交區間。在經歷了因“利率雙規制”并軌導致市場利率水平系統性下移而催生的“牛市陡峭化”之后，債券市場在這一密集成交區域開始構筑新的震蕩區間。4月中旬以來數次上漲和下跌均確認了上下限的存在，震蕩期間頻繁發生債券市場預期的搖擺和多空情緒的切換。在6月中旬內生性因素和外部沖擊合力共振作用下，債券市場再度來到這一區間的上沿位置。我們認為，一旦突破并站位，債券或正式步入2018年牛市下半場的“牛平”階段，即10年期等中長端收益率比1年至5年期短端收益率更快下行。但是由于不確定性等外生風險沖擊不具備可持續性，因此也需提防市場情緒起伏引致“假突破”以及隨后的急速回落。由于當前位置是2017年大半年的交投區間，突破動能的積蓄非一朝一夕，而一旦突破，債券市場則有望迎來新一輪爆發。2018年債券市場“小陽春”也將在經歷“牛陡”到“牛平”的切換之后接近尾聲。

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